全球升息浪潮中的人民幣匯率

3月14日，溫總理表示：“按照現(xiàn)在的機(jī)制，根據(jù)市場(chǎng)的變化，人民幣具有自主向上或者向下浮動(dòng)的空間和能力?！蓖鈪R市場(chǎng)的實(shí)際運(yùn)行支持了溫總理對(duì)中國(guó)外匯市場(chǎng)特征的這一概括：最近，人民幣匯率一改匯率改革以來(lái)單向緩慢升值的趨勢(shì)，又連續(xù)下跌，人民幣匯率又回到了一個(gè)月以前的起點(diǎn)。匯率改革以來(lái)的人民幣匯率累計(jì)升幅也相應(yīng)地降到了0.75%。 人民幣匯率機(jī)制更加市場(chǎng)化了，影響人民幣匯率的各種因素也就更加復(fù)雜了,如全球利率氣候的變化。在人民幣匯率最近的下跌之際，有越來(lái)越多的發(fā)達(dá)國(guó)家加入到了升息的隊(duì)伍。美聯(lián)儲(chǔ)自2004年6月率先謹(jǐn)慎有序地提高聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)值后，已連續(xù)以25個(gè)基點(diǎn)的節(jié)奏加息14次。伯南克一再表示，他將保持格林斯潘任內(nèi)貨幣政策的延續(xù)性，市場(chǎng)普遍將美聯(lián)儲(chǔ)升息的預(yù)期值提高到了5.5%。在最近幾年表現(xiàn)疲弱的歐元區(qū)，已經(jīng)結(jié)束了它沉悶的時(shí)期。歐洲央行繼在2005年12月升息之后，最近再次將利率提高到了2.5%。然而，歐洲央行行長(zhǎng)特里謝所表現(xiàn)出的樂(lè)觀情緒，讓市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)歐洲央行將至少加息兩次。日本的通貨緊縮的陰霾漸漸消去，日本央行改變它的貨幣政策框架，被認(rèn)為是日本結(jié)束了長(zhǎng)達(dá)五年之久的超寬松貨幣政策的標(biāo)志，也是日本央行結(jié)束寬松貨幣政策和逐漸提高利率的序曲。 然而，在海外的利率逐漸上升的時(shí)候，中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)還沒(méi)有太強(qiáng)烈的升息要求。雖然政府一再?gòu)?qiáng)調(diào)要防止投資增長(zhǎng)率的反彈，資源價(jià)格機(jī)制的改革為中國(guó)價(jià)格指數(shù)的上漲提供了動(dòng)力，但原材料及各類生產(chǎn)資產(chǎn)價(jià)格指數(shù)持續(xù)了一年的下降過(guò)程，CPI在自2005年9月回到0.9%的低位后又連續(xù)數(shù)月緩慢回升，銀行信貸和M1的增長(zhǎng)率始終沒(méi)有隨M2的增長(zhǎng)率的上升而大幅度地上升。種種宏觀數(shù)據(jù)表明，受制于結(jié)構(gòu)性及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)因素的制約，中國(guó)物價(jià)指數(shù)要在短期內(nèi)難有大幅度地反彈，出現(xiàn)所謂“負(fù)利率”并要求央行持續(xù)加息的可能性極小。與國(guó)際上熱熱鬧鬧的升息浪潮相反，近期中國(guó)貨幣市場(chǎng)利率卻大幅度下降了。 利率的一升一降(或不變)，改變了人民幣與其它貨幣之間的相對(duì)收益，從而使全球性的資金流動(dòng)格局發(fā)生相應(yīng)的變化。國(guó)際金融市場(chǎng)上的所謂攜帶交易，就是旨在獲取低利率貨幣與高利率貨幣之間的利差收益，尤其在高利率貨幣的匯率升值中再賺得缽滿盆盈。大量的游資沖擊的結(jié)果，會(huì)使一種貨幣匯率的升值是自我實(shí)現(xiàn)的。例如，此前人民幣匯率的升高，在很大程度上是由追逐短期回報(bào)的大量游資推波助瀾的結(jié)果。然而，全球性相對(duì)利率的變化，改變了來(lái)去匆匆的游資在人民幣匯率升值中大發(fā)橫財(cái)?shù)膲?mèng)想，即便人民幣緩慢升值2%-3%，生性急躁的游資是沒(méi)有如此耐心來(lái)等待人民幣匯率緩慢上升帶來(lái)的相對(duì)較低的收益。在此背景下，游資走為上，人民幣匯率的下跌就不足為怪了。 然而，剛剛步入有管理的浮動(dòng)匯率制的中國(guó)的銀行們，面對(duì)匯率的這一變化，有些措手不及。國(guó)內(nèi)外貨幣政策走向的時(shí)間、步幅的不協(xié)調(diào)與不一致、游資的居無(wú)定所，使得這種狀況可能會(huì)成為中國(guó)金融體系不得不面對(duì)的常態(tài)。如何應(yīng)對(duì)匯率波動(dòng)所帶來(lái)的微觀及宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在實(shí)則是中國(guó)金融所面臨的一個(gè)重大課題了。