人民幣匯改兩月回首 實(shí)質(zhì)“參照”美元

自7月22日拉開(kāi)帷幕，人民幣匯率形成機(jī)制改革已兩月有余。其間，央行還循序漸進(jìn)地推出了一系列“微調(diào)”舉措，最近最重要的是9月23日將非美元貨幣兌人民幣浮動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大到3%，此前還有允許更多銀行進(jìn)行人民幣遠(yuǎn)期交易和結(jié)售匯業(yè)務(wù)，提高境內(nèi)機(jī)構(gòu)經(jīng)常項(xiàng)目外匯留成比例，取消外匯指定銀行結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸外匯限額等等。應(yīng)該說(shuō)，兩個(gè)月來(lái)，央行在市場(chǎng)運(yùn)作匯率的方向上取得了很多成績(jī)，現(xiàn)在到了總結(jié)和對(duì)未來(lái)趨勢(shì)作評(píng)論的時(shí)候了。實(shí)質(zhì)：“參照”美元 首先，中國(guó)匯改之后實(shí)際上采取的是怎樣的匯率制度？ 央行的說(shuō)法是：“中國(guó)開(kāi)始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機(jī)制?！庇捎谘胄械谝淮斡昧恕耙换@子貨幣”的概念，又說(shuō)了“有管理的浮動(dòng)匯率制度”，外界很多人因而以為，中國(guó)采取的是“盯住一籃子貨幣”的調(diào)整浮動(dòng)匯率制度。加上一些學(xué)者的文章對(duì)這一籃子貨幣的權(quán)重作種種猜測(cè)，就更加重了人們對(duì)這個(gè)問(wèn)題的誤解。 其實(shí)，從經(jīng)濟(jì)學(xué)上說(shuō)，央行的現(xiàn)行匯率制度既不算“調(diào)整浮動(dòng)匯率”制度，更沒(méi)有“盯住一籃子貨幣”。如果我們進(jìn)一步看央行這兩個(gè)月在外匯市場(chǎng)上的實(shí)際操作，它實(shí)施的是基本參照美元的穩(wěn)定匯率政策。 按照通常的定義，調(diào)整浮動(dòng)(managedfloating)匯率制度一般允許本國(guó)貨幣匯率上下浮動(dòng)在3%(有些國(guó)家甚至到10%)的區(qū)間。在初始的2%升值以后，中國(guó)央行規(guī)定以后人民幣兌美元的日浮動(dòng)區(qū)間為0.3%，這大大小于國(guó)際上一般的調(diào)整浮動(dòng)匯率制度的標(biāo)準(zhǔn)。而央行在外匯市場(chǎng)的實(shí)際操作，事實(shí)上還大大低于這個(gè)0.3%的浮動(dòng)幅度。匯改兩個(gè)月以來(lái)，人民幣從原來(lái)8.11元兌1美元，上升到9月23日的8.088元兌1美元，即升值0.28%。照45天工作日計(jì)算，平均每天人民幣升值0.0063%，不到萬(wàn)分之一。不難看出，央行相當(dāng)一致性地執(zhí)行了這個(gè)政策。如果按這個(gè)趨勢(shì)繼續(xù)下去，一年后人民幣兌美元升值只有1.7%。從這個(gè)意義上講，人民幣匯率實(shí)際上很大程度還是“盯住”美元。 如果認(rèn)為人民幣“盯住一籃子貨幣”，就更沒(méi)譜了。央行特意表示說(shuō)是“參考一籃子貨幣”而非“盯住一籃子貨幣”。在實(shí)際操作中，你幾乎看不到美元以外其他貨幣對(duì)人民幣匯率的影響。在這兩個(gè)月中，人民幣兌歐元升值1.37%，兌日元升值0.61%，都大大超過(guò)對(duì)美元兌價(jià)的變動(dòng)。最近，央行更進(jìn)一步宣布人民幣匯率兌其他貨幣的日允許變動(dòng)范圍是3%，而兌美元仍然維持在0.3%?？梢?jiàn)，人民幣兌美元以外的其他貨幣的匯率，不過(guò)是美元和這些貨幣的國(guó)際市場(chǎng)比價(jià)決定后的被動(dòng)變量。如果人民幣真的是和一個(gè)一籃子貨幣嚴(yán)格掛鉤，我們根據(jù)這兩個(gè)月積累的數(shù)據(jù)，可以用一個(gè)聯(lián)列方程或回歸方程去求出這個(gè)未被公布的各個(gè)貨幣的權(quán)重。不過(guò)，從以上數(shù)據(jù)分析，我們不難發(fā)現(xiàn)央行實(shí)際上是參照美元來(lái)穩(wěn)定人民幣匯率。不過(guò)，央行加入“參照一籃子貨幣”這句話，是對(duì)未來(lái)人民幣匯率變動(dòng)留有余地，特別是在美元兌其他貨幣突然大幅度貶值和升值的情況下。判斷：對(duì)中國(guó)有利 央行繼續(xù)保持人民幣對(duì)美元的相對(duì)穩(wěn)定，在現(xiàn)階段對(duì)中國(guó)是有好處的。筆者也一直主張這個(gè)觀點(diǎn)。雖然中國(guó)對(duì)美國(guó)的出口占出口總額的30%，但是，70%以上的貿(mào)易和經(jīng)常項(xiàng)目來(lái)往是按美元來(lái)計(jì)算的。如果加上資本項(xiàng)目上的來(lái)往、外國(guó)直接投資、金融債券等方面，以美元計(jì)算的份額更大。世界上絕大多數(shù)國(guó)際貿(mào)易、金融交易還是用美元來(lái)結(jié)算。如果盯住其他貨幣或一籃子貨幣指數(shù)會(huì)使人民幣對(duì)美元浮動(dòng)，結(jié)果使交易結(jié)算變得復(fù)雜，從而大大增加國(guó)際交易成本。對(duì)中國(guó)大多數(shù)出口商來(lái)講，要放棄盯住美元而改換其他的結(jié)算方法，還有一個(gè)費(fèi)時(shí)費(fèi)錢(qián)費(fèi)力的轉(zhuǎn)換過(guò)程，并且增加他們套期保值以及其他交易的成本。這不利于中國(guó)的對(duì)外貿(mào)易和其他經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，特別是中小出口企業(yè)。中國(guó)之所以在1994年以后與美國(guó)貿(mào)易發(fā)展這么快，不單單是因?yàn)?994年人民幣官方匯率貶值的關(guān)系，而且是采取了盯住美元的匯率機(jī)制，從而降低了交易成本的作用。 現(xiàn)在央行采取種種措施，讓商業(yè)銀行提供人民幣遠(yuǎn)期結(jié)售匯的服務(wù)，并號(hào)召外貿(mào)企業(yè)學(xué)習(xí)套期保值。長(zhǎng)期看，中國(guó)的企業(yè)必須逐漸熟悉和適應(yīng)國(guó)際匯率市場(chǎng)。不過(guò)，在套期保值的操作上，信息的獲取、交易、保險(xiǎn)、索賠等等，匯率的不穩(wěn)定性對(duì)中小企業(yè)造成的附加成本是很大的。如果匯率不穩(wěn)定，這方面的交易成本更要增加。對(duì)中國(guó)現(xiàn)在大部分從事進(jìn)出口的螞蟻雄兵的中小企業(yè)，會(huì)是很大的負(fù)擔(dān)。如果對(duì)美元保持相對(duì)穩(wěn)定，這個(gè)交易成本就會(huì)減少不少。這就是為什么即使發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家也不希望匯率波動(dòng)太大的原因。頻繁的波動(dòng)，即使幅度不大，可能也不見(jiàn)得比一次性的調(diào)整要好。 假如央行在未來(lái)繼續(xù)奉行這兩個(gè)月的匯率調(diào)整政策模式，考慮到中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，競(jìng)爭(zhēng)力提高，由于巴拉撒-薩繆爾森理論，人民幣幣值偏離程度還會(huì)進(jìn)一步加深。除非這個(gè)期間中國(guó)爆發(fā)快速通貨膨脹，引起實(shí)際匯率升值，這個(gè)偏離程度可以降低。不過(guò)，中國(guó)現(xiàn)在還沒(méi)有這個(gè)加速通貨膨脹的跡象。 讓人民幣匯率回歸均衡值，央行可能會(huì)采取一些調(diào)整方法，但均有其難度，隨著貿(mào)易摩擦的可能繼續(xù)升溫，如何權(quán)衡抉擇將考驗(yàn)央行的政策智慧。 （作者為美國(guó)托列多大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授、亞洲研究所所長(zhǎng)）